觀點網(wǎng) 在遭遇銷售疲軟、融資遇阻等流動性困難時，房企的償債能力會被大幅度削弱，這種情況下往往只能對債務(wù)采取逐個談判展期或一攬子重組的做法。僅過去一年多，包括華夏幸福、恒大、佳兆業(yè)、花樣年等企業(yè)均已謀求債務(wù)重組，但大部分的卻遲遲未突破債權(quán)人一關(guān)。

這其中仍有少數(shù)債務(wù)重組成功的案例，比如今年7月、9月，富力、合景泰富在摩根大通的幫助下，分別展期10只、3只美元債券；11月10日，富力為期近3個月的境內(nèi)債談判成功，它也成為首家完成境內(nèi)外債務(wù)全部展期的房企。

(相關(guān)資料圖)

在富力的“示范效應(yīng)”下，其他房企諸如龍光、融創(chuàng)、奧園也相繼推出境內(nèi)債重組方案。最終經(jīng)歷大約一個月談判，12月6日，龍光如愿成為第二家境內(nèi)債整體展期通過的房企。

據(jù)了解，龍光于11月初向機構(gòu)投資者提交了一份債務(wù)重組方案，明確將境內(nèi)債持有人的本金兌付時間延至今年11月10日起至2027年5月10日；至當(dāng)月下旬將展期期限、利息支付比例條款進行優(yōu)化。

展期成功之于房企而言，主要意義在于通過重新確認(rèn)合同項下權(quán)利義務(wù)，起到削減短債目的，并為生產(chǎn)經(jīng)營甚至企業(yè)重回發(fā)展軌道創(chuàng)造條件。知情人士向觀點新媒體透露，龍光重組的境內(nèi)債務(wù)規(guī)模在220億元以上。

展期談判

與富力重組完成的節(jié)點有所不同，在龍光提交境內(nèi)債重組方案后不久，相關(guān)監(jiān)管層便開始密集出臺政策緩解房企流動性壓力。

比如11月13日，央行、銀保監(jiān)會共同發(fā)布《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》。其中第四條明確，支持開發(fā)貸款、信托存款等存量融資合理展期。

具體包括，在保證債權(quán)安全的前提下，鼓勵金融機構(gòu)與房地產(chǎn)企業(yè)基于商業(yè)性原則自主協(xié)商，積極通過存量貸款展期、調(diào)整還款安排等方式予以支持。未來半年內(nèi)到期的，可以允許超出原規(guī)定多展期1年。

第五條也提及，保持債券融資基本穩(wěn)定。按期兌付確有困難的，通過協(xié)商做出合理展期、置換等安排，主動化解風(fēng)險。

龍光也是“金融16條”等政策之后房企境內(nèi)債重組的第一例，某種程度上，它被解讀為受到了政策引導(dǎo)的正面影響。

從所用時長看，富力于8月便被傳境內(nèi)債務(wù)重組，消息稱其聘請了中國國際金融公司擔(dān)任財務(wù)顧問，直至11月10日才宣告重組完成。龍光11月3日向機構(gòu)投資者提交重組方案，至展期獲通過前后歷時一個月有余。

市場流傳的龍光初始重組方案顯示，其A、B方案計劃對已展期的公司債及ABS部分，到期時間延至2026年8月。本金自2024年8月起支付5%，按季度償付；2024年11月起至2025年11月共計5筆分別支付10%；剩余45%本金分3筆支付。

C方案涉及的主要是未到期存續(xù)債及ABS部分，到期時間延至2027年5月，本金從2025年開始兌付，按季度償付10%-15%。

實際上，觀點新媒體了解，今年龍光曾采取的是單筆債務(wù)談判展期的方式。比如3月披露存在短期償債壓力后，龍光對“18龍控02”提出展期18個月，展期期間新增利息；同月對“19龍控01”提出展期15個月，并提供肇慶玖峯城項目的股權(quán)質(zhì)押。

此后龍光選擇在8月份開始與多個組別債權(quán)人溝通協(xié)商，進行境外債整體債務(wù)管理，對于境內(nèi)債最終也采取了一攬子做法。

根據(jù)DM數(shù)據(jù)，發(fā)行人“深圳市龍光控股有限公司”當(dāng)前存續(xù)的公募、私募債券額度為164.47億元，關(guān)聯(lián)ABS存續(xù)額度則為23.94億元，合計188.41億元。但知情人士向觀點新媒體透露，龍光展期的境內(nèi)債規(guī)模為223.6億元。

重組方案并非一蹴而就，至11月下旬龍光修訂展期條款。據(jù)澎湃新聞報道，該公司將A、B方案展期期限縮短9個月，C方案縮短6個月；增信方面，提供大灣區(qū)重點城市交通便利區(qū)位住宅項目，以及西南省會城市核心樞紐住宅項目各55%股權(quán)質(zhì)押作為增信措施。

另經(jīng)過連續(xù)的延長投票截止時間操作后，最終于12月6日，龍光境內(nèi)債整體展期獲得債券投資人表決通過，已展期債券及ABS展期期限為36個月，未展期債券及ABS展期期限為48個月。

據(jù)悉，龍光在與投資人展期過程中承諾，將嚴(yán)格按照展期方案落實企業(yè)責(zé)任，全力提升生產(chǎn)經(jīng)營，保交付、促銷售、促回籠，以時間換空間，加快回到良性健康發(fā)展軌道。

細節(jié)之間

知情人士對觀點新媒體表示，龍光的境內(nèi)債重組方案獲得了大部分投資人支持。至于通過的具體情況如何，截至目前龍光集團尚未發(fā)布正式公告。

毫無疑問，從富力到龍光，其境內(nèi)債重組的經(jīng)驗都將被其他房企所研究借鑒，包括奧園、融創(chuàng)等房企也在11月傳出境內(nèi)債整體管理的消息。

比如融創(chuàng)于11月中旬提出初步重組方案，涉及境內(nèi)存續(xù)債券及ABS規(guī)模約154億元，其中對已展期的債務(wù)繼續(xù)展期3.75年至2026年9月，未展期的債務(wù)展期4.5年至2027年；2015年起兌付本金，按季度兌付，兌付比例前低后高。

此后奧園尋求對境內(nèi)債務(wù)進行整體打包重組，涉及債務(wù)總額約116億元。

對比已披露的境內(nèi)債重組方案，各房企所設(shè)置的條件有著相似之處。其中在展期年限方面，主要集中在3-4年，如富力所披露的8只公司債加權(quán)平均期限延長至3年以上；龍光初期的展期為45-54個月，修訂并獲債權(quán)人同意的期限則降至36-48個月。

融創(chuàng)在初步重組方案中所提出的展期期限，最終在12月初也經(jīng)歷修訂，分別由3.75年降至3年，4.5年降至4年。

同時在投票率設(shè)置上，多集中于約定50%以上同意率即可通過，這種條款對債務(wù)人一方較為有利。包括融創(chuàng)、龍光的重組方案對其中涉及的債券都有類似1/2擁有表決權(quán)的債權(quán)人同意方可生效等。

對債權(quán)人而言，債務(wù)展期并不是他們在投資中所樂見的事項。在這種以修改債務(wù)條件方式進行的重組中，他們面臨著是否接受變更原合同項下權(quán)利條款的抉擇：同意意味著資金回收期限拉長或本息打折扣，不同意則需要長時間消耗，極端情況下出現(xiàn)企業(yè)破產(chǎn)清算抵債。

一般破產(chǎn)清算情況下，債務(wù)人對負債清償時，享有抵押權(quán)、質(zhì)押權(quán)、留置權(quán)等情況的債權(quán)人排序靠前（即優(yōu)先債權(quán)），先于普通債權(quán)。公募債類別往往屬于信用債券，持有這批龍光債券的債權(quán)人并不能優(yōu)先獲得清償。

因此即便充滿無奈，債權(quán)人亦不得不考慮或同意企業(yè)所提出的重組方案，而他們所需考慮更現(xiàn)實的問題，是如何盡可能保障自己的利益。

比如要求追加增信措施，除了龍光提供大灣區(qū)及西南的項目質(zhì)押擔(dān)保，融創(chuàng)在重組方案中也提出用住宅和文旅項目收益權(quán)提供增信，但不提供質(zhì)押及擔(dān)保。富力并未披露境內(nèi)債重組的增信措施，但其進行境外重組時，曾以英國及馬來西亞等地項目提供增信。

本息兌付時間及比例方面則各有所不同，債權(quán)人的總體訴求偏向爭取更大的兌付比例。

以龍光為例，優(yōu)化后的重組方案于展期首年利息兌付比例從20%提高至50%，并約定此后半年兌付剩余50%；另對10萬以內(nèi)債權(quán)設(shè)置小額兌付條款。富力、融創(chuàng)則未設(shè)置小額兌付，其中融創(chuàng)在初始方案中提供相當(dāng)于債券面額3%的同意費，修訂后的方案決定對所有債權(quán)人先行支付3%本金。

歸根結(jié)底，債權(quán)人對房企債務(wù)重組的態(tài)度仍取決于企業(yè)本身的實力。正如推動富力、合景泰富境外債重組的摩根大通方面人士曾對觀點新媒體所提及：“企業(yè)本身的運營能力以及資產(chǎn)質(zhì)量是獲得投資者信心的基石。”