編者按：每個時代，每個行業，都會有一條正確的坡道。

2022年，中國經濟三駕馬車都面臨著前所未有的挑戰，出口、消費、房地產在時局變化中不斷調整，尋找重啟與復蘇的道路。

為了檢視過去及展望未來，觀點新媒體策劃和推出最新一期年度報道——“長坡薄雪”，全面深度報道房地產及關聯產業鏈的標桿企業，他們的正確坡道和厚雪、濕雪會在哪里？

(資料圖)

與此同時，我們繼續對話具有全球視野和豐富經驗的經濟學家，從他們的角度，解讀中國經濟與各行各業的未來機會。

觀點網 作為港股市場第一家上市的輕資產商業運營服務商，寶龍商業至今已走過了三年歷程。三年中，其引以為傲的商管業務發展得如何，是否交出了令市場滿意的答卷？

觀點指數將以寶龍商業的商管業務為重點，剖析其目前的業務發展情況。

可以發現，上市以來，寶龍商業雖有過快速增長階段，但近年來步伐逐漸放慢，表現平平，此外資本市場較為看重的第三方獨立性也未有明顯改變。

雖然毛利率和出租率近年來還算平穩，但與同行相比并未具備明顯優勢。面對市場上眾多競爭對手，未來仍需尋求突破。

從收入結構來看，以固定費用+傭金制收取為主的商業運營及管理服務占比較大，且不斷提升，這也意味著其未來受市場因素影響將較大。

此外，鑒于寶龍商業在運營項目中開業不足3年和5年以上項目占比較大，未來新舊項目運營需要花費更多功夫。

整體而言，寶龍商業的商管業務各方面仍需提升，才能在商管舞臺上繼續跳舞。

輕資產與獨立性的掣肘

作為以商管業務為主的輕資產輸出企業，寶龍商業2022上半年商業運營服務收入約10.245億元，同比增長8.7%，住宅物業管理服務收入約2.418億元，同比增長5.9%。

從收入結構看，無論是收入占比或是增長幅度，商業運營服務顯然都是寶龍商業最主要的業務。

截至2022上半年，寶龍商業已開業零售商業項目91個，已開業建筑面積約1020萬平方米，已簽約零售商業物業140個，合約建筑面積約1470萬平方米，具備一定的商管規模。

但比起規模，增長性是衡量商管企業未來發展潛力的更重要因素。

從數據來看，2020年至2021上半年期間，寶龍商業獲得較多簽約項目，但2021下半年以來新增簽約呈現減少趨勢。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

2022上半年，寶龍商業僅新增4個簽約項目，總面積60萬平方米。與此同時，同行華潤萬象生活同期新增11個項目，簽約面積約118萬平方米，珠海萬達商管期內則新增8個項目。

對比之下，寶龍商業規模增長稍微遜色，商管企業看重的高增長性表現并不突出。觀點指數認為，這與目前市場上商管競爭加劇，以及本身獨特性和競爭力不足有關。

一方面，隨著越來越多企業采取輕資產商業模式，市場上可供選擇增加，對于寶龍商業而言，意味著獲取優質商管項目的難度逐漸增大。

另一方面，對比強勁的競爭對手，如華潤萬象生活、珠海萬達商管等，寶龍商業并未具備較強的獨特競爭力。

從項目區域分布來看，目前寶龍商業大部分項目和收入集中于長三角地區，這也是優勢區域。2022上半年，長三角地區已開業項目面積達954萬平方米，收入為7.27億元，均占總開業面積和商業運營收入的7成左右。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

鑒于寶龍商業主要實行1+1+N戰略，即主要布局長三角、大灣區和其他機會區域，預計該等區域分布結構將繼續維持下去。

長三角經濟發展、商業消費市場較為廣闊，集中布局于此，項目的發展有一定保障。但與此同時，也存在集中布局帶來的風險。

如2022年上半年上海等地疫情嚴重，對長三角商業發展無疑帶來不利影響。反映在寶龍商業上，主要體現為開業項目和新增簽約項目的減少。

據觀點指數統計，寶龍商業2022年上半年僅開業了臺州椒江寶龍城，下半年計劃開業9個項目，但最終只實現了杭州科技城寶龍廣場、廈門同安寶龍廣場及廈門塘邊寶龍廣場3個項目開業，進展并不順利。

其次，第三方獨立性也是衡量商管公司發展質量的主要因素。

輕資產商管公司與重資產公司增長邏輯不同，發展初期，背靠母公司的商管企業能獲取穩定項目來源，但隨著后續發展，需要逐步擺脫對母公司的依賴。因為母公司能提供的資源有限，而且難以反映出企業的市場外拓能力。

因此，較強的第三方外拓能力，向市場謀增長，成為商管企業長久可持續發展的必備能力。

在起步期，寶龍商業依靠寶龍地產多年積累的商業資源，獲得了不少商管項目。2019年末上市，在管面積就已經達到890萬平方米，其中母公司貢獻了絕大部分。

但需要注意到，雖然上市以來寶龍商業積極外拓獨立第三方項目，但2021年底寶龍商業已開業的88個項目中，來自母公司寶龍地產的項目占比依然高達75%。

來源：企業公告，觀點指數整理

此外，2022上半年的新簽約項目中，來自母公司寶龍地產的項目也占比過半。可見，目前寶龍商業對寶龍地產依然有著較強的依賴。

不出彩的毛利率與出租率

雖然企業規模增長表現不夠理想，但寶龍商業的毛利率維持較穩定水平。

從近兩年數據看，基本保持在32%-36%，2022上半年最新毛利率為35.90%。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

雖然毛利率較為穩定，但同時也要看到，寶龍商業對比華潤萬象生活、珠海萬達商管還有一定差距，后兩者最新毛利率分別達到了50.3%和48.9%。

觀點指數認為，毛利率較低與整體租金水平偏低有關聯，也與項目布局城市、運營水平等息息相關。寶龍商業大部分項目分布在長三角，但以三四線城市居多，對毛利率有一定影響。

除租金水平外，毛利率還與商管輸出模式有關。

寶龍商業大部分項目采取委托管理模式進行輸出，這種模式下，寶龍商業全權接管業主的商用物業，有較高自主權，但需承擔較高的運營及人力成本，盈利空間有一定限制。

目前，寶龍商業旗下主要以寶龍一城、寶龍城、寶龍廣場、寶龍天地及寶龍星匯五個品牌對外輸出，產品線較為多元。其中，寶龍廣場是主力產品線，寶龍商業旗下過半項目均采取該產品線進行輸出。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

出租率方面，主力產品線的寶龍廣場出租率相對較低，最新出租率為91.90%。與之相對，華潤萬達生活和珠海萬達商管旗下購物中心項目的最新平均出租率分別為96.4%、98.8%。

對于商管公司而言，寶龍商業目前項目出租率并不算太高。

觀點指數認為，雖然寶龍商業毛利率和出租率維持在相對穩定水平，但對比其他上市商管企業，并不具備較大優勢。未來，在守住毛利率和出租率的基礎上，還需要通過其他方式提升在商管市場上的競爭力。

據觀點指數觀察，寶龍商業計劃推動數字化體系建設，達到降本增效的效果。其中，會員體系被視作重要的運營標準，截止到2022年中期，寶龍商業會員總數達到560萬，較2021年底提升約31%，實現大幅增長，其次會員消費占比超17%。

會員消費意味著穩定的消費客群，除推動會員數量增長外，消費粘性的增加也至關重要。

未來，寶龍商業更多需要考慮的是如何將龐大的會員資源轉化為消費動力。

商管收入受市場影響增大

根據收費類型，寶龍商業對外輸出的商業運營服務主要分為三部分，即市場研究及定位、商戶招攬及籌備開幕服務、商業運營及管理服務和商業物業租賃收入。

其中收入占比最大的是商業運營及管理服務，該項業務2022上半年收入約8.54億元，同比增加約21.4%，占總收入的67.5%。

數據來源：企業公告，觀點指數整理

據觀點指數了解，該部分服務主要包括零售商業物業管理服務、租戶管理及收租服務和其他增值服務，主要采取固定+傭金制的收入方式。傭金制主要會參考市場費率及同區競爭對手費率進行定價，比例上升說明收入受市場影響性增大，此外還與項目運營情況高度關聯。

而市場研究及定位、商戶招攬及籌備開幕服務的收入約為0.95億元，同比減少約30.3%，占總收入約7.5%。該部分業務采取固定費用收取方式，以項目的品牌、規模及地點，以及項目招商運營的復雜程度等因素收取固定費用，比例下降說明固定收入比例下降。

最后是商業物業租賃服務，該部分收入約0.75億元，同比下跌約26.3%，占總收入約5.9%。主要是向業主租賃購物街單位及商場，并分租予租戶，以向租戶收取的租金收入為主，下滑說明分租狀況并不理想。

總體來看，寶龍商業以商業運營及管理服務為主要收入來源，觀點指數認為，該部分業務增長可以依靠新項目增加，但現有項目的運營提升更為重要，企業可以通過提升運營項目業績獲得更多運營費用。

具體落地上，需要對不同類型項目采取合適的運營策略。一般情況下，市場上主要將商業項目分為3年以內的培育期項目、3-5年的發展期項目，以及5年以上的成熟期項目。

數據來源：公開資料，觀點指數整理

據觀點指數統計，寶龍商業運營項目中，5年以上的項目和3年以下的項目較多，占比分別達到48%和38%。因此，商業運營不僅需要鞏固培育期項目的發展，還需要對相對老舊的項目進行調整更新，才能維持整體項目的運營質量。

不足3年的項目，一般硬件設施上能滿足消費者需求，但可能在固定消費客源上有所欠缺，尚未走向穩定成熟。比起招商調整，運營者可通過多元場景打造和創新營銷方式，以及人性化的會員服務等，與消費者建立密切聯系，吸引更多客源。

5年以上甚至更久的項目，由于運營時間較長，通常會有結構不合理、功能不齊全、消費者印象固化等缺點，難以吸引和留住消費者。這類項目需要通過升級改造提升整體硬件實力，再通過調整業態結構，重新定位等方式，增強項目競爭力，更好地適應市場變化。