編者按：每個時代，每個行業(yè)，都會有一條正確的坡道。

2022年，中國經(jīng)濟(jì)三駕馬車都面臨著前所未有的挑戰(zhàn)，出口、消費、房地產(chǎn)在時局變化中不斷調(diào)整，尋找重啟與復(fù)蘇的道路。

(資料圖片僅供參考)

為了檢視過去及展望未來，觀點新媒體策劃和推出最新一期年度報道——“長坡薄雪”，全面深度報道房地產(chǎn)及關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)鏈的標(biāo)桿企業(yè)，他們的正確坡道和厚雪、濕雪會在哪里？

與此同時，我們繼續(xù)對話具有全球視野和豐富經(jīng)驗的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，從他們的角度，解讀中國經(jīng)濟(jì)與各行各業(yè)的未來機(jī)會。

觀點網(wǎng)許多年前，胡葆森就計劃將建業(yè)打造成“大生態(tài)服務(wù)體系”，這也促成后來與資本市場舉行的四次“婚禮”——建業(yè)地產(chǎn)、筑友智造科技、建業(yè)新生活、中原建業(yè)港交所主板上市。

四個上市平臺的搭建，是胡葆森看到了行業(yè)變化而做出的調(diào)整。

在當(dāng)時，這些業(yè)務(wù)可以滾起來的“雪”還很薄，坡度也不長，但經(jīng)過十幾年發(fā)展后，隱約看到了全貌。

至此，被老胡稱為“四駕馬車”的格局成型，為其幸福歡唱的聲音不絕于耳。

凡事總有起落，在業(yè)務(wù)架構(gòu)以及規(guī)模擴(kuò)張之外，高杠桿尤其是美元債為后面的危機(jī)埋下伏筆。

2022年，在一眾大小房企爆雷聲中，建業(yè)除了努力修復(fù)此前疫情、洪水帶來的巨大損失，同時還需時刻提防美元債帶來的壓力。

一向珍惜羽毛的胡葆森不容許建業(yè)“躺平”，自救動作貫穿了整年，出售資產(chǎn)、商業(yè)由重轉(zhuǎn)輕、引入國資、與金融機(jī)構(gòu)合作授信等方式盡出，百般騰挪。

于胡葆森來說，好消息是年末等來了融資放松的信號，建業(yè)也維持住了一向良好的信用記錄。

但與此同時，長坡上的“雪”似乎越發(fā)薄了。

四次婚禮

從1992年成立到2022年，經(jīng)過三十年發(fā)展的建業(yè)已成為一家多元化集團(tuán)型公司，構(gòu)建了地產(chǎn)、智造、物業(yè)、科技、文旅、商業(yè)、酒店、農(nóng)業(yè)、君鄰會、足球、金融等為一體的大生態(tài)服務(wù)體系。

旗下建業(yè)地產(chǎn)、筑友智造科技、建業(yè)新生活、中原建業(yè)四家公司也已實現(xiàn)香港主板上市，完成了行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈的打造，并實現(xiàn)了胡葆森“向新型生活方式服務(wù)商轉(zhuǎn)型升級”的目標(biāo)。

這所有的結(jié)果不是偶然，胡葆森說，擁有如今的成果，是因為思考房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型思考得比較早。

他將現(xiàn)在的成績都比喻為果實：“至少要追溯到10-15年前，因為那時候做了當(dāng)時應(yīng)該做的事情，做了正確的事情，今天才結(jié)出了這樣豐碩的果實。”

猶如滾雪球，在雪層尚薄之時，若有足夠的耐心和堅持，雪球終能積攢得足夠大。

老胡在接受觀點新媒體采訪時曾表示，過往建業(yè)只在河南一個市場上深耕，受到的挑戰(zhàn)也更大一些，“所以我們思考房地產(chǎn)轉(zhuǎn)型思考得比較早，從2005年開始預(yù)測行業(yè)最終的結(jié)局是什么。”

時間回到2004年8月31日，我國土地市場停止土地的協(xié)議出讓和劃撥出讓，2004年9月1號開始，所有土地必須經(jīng)過招標(biāo)、拍賣、掛牌方式出讓，即現(xiàn)在熟悉的“招拍掛”。

“當(dāng)時這個政策的實施就讓我比較敏銳地意識到，2005年開始由于土地新政的實施，整個房地產(chǎn)行業(yè)洗牌開始了。”曾于上世紀(jì)80年代到1991年在香港工作將近10年的胡葆森，感知到房地產(chǎn)市場格局將迎來大調(diào)整。

“所有的房地產(chǎn)最后還是要素的集約化，土地的集約化，人才的集約化，資金的集約化，包括客戶資源的集約化，這是大趨勢。”

正是基于對房地產(chǎn)行業(yè)的深刻了解，胡葆森在2005年3月曾對中國房地產(chǎn)業(yè)做出一個大膽預(yù)測：一是幾乎所有大中城市的房地產(chǎn)市場份額，70%左右會控制在前20大地產(chǎn)商手里。第二是每個城市的前20大地產(chǎn)商，有一半甚至超過一半不是本土的地產(chǎn)商。

如今，這些預(yù)測一步一步變成了市場的現(xiàn)實。

“當(dāng)外來的開發(fā)商、前20大地產(chǎn)商有一半以上來自于外地的時候，我們應(yīng)該做什么樣的調(diào)整？”胡葆森自己給出了答案：“就是用大服務(wù)體系，作為核心競爭力的一個重要組成部分。你的產(chǎn)品要布局不比別人差，在資本市場的融資能力也不比別人差，重要的一個利器就是大服務(wù)體系。”

近年逐漸被房企重視的服務(wù)理念，胡葆森在十多年前已逐步推進(jìn)落實。

胡葆森開始在住宅開發(fā)業(yè)務(wù)之外尋找和建立建業(yè)自身的大服務(wù)體系，布局酒店、商業(yè)、文旅、農(nóng)業(yè)等板塊——這些業(yè)務(wù)當(dāng)初都只是長坡上的薄雪，但經(jīng)過十幾年的經(jīng)營后，最終迎來了四個上市平臺的“婚禮”。

作為主業(yè)，住開業(yè)務(wù)在2008年率先迎來第一次婚禮——建業(yè)地產(chǎn)上市。

那時建業(yè)正處穩(wěn)步上升期，銷售和財務(wù)相對穩(wěn)健，所以在2007年融資收緊的情況下，建業(yè)還可以獲得比較充分的銀行融資。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

第二場婚禮則到了十余年后的2019年，建業(yè)通過收購筑友智造實現(xiàn)智慧建筑業(yè)務(wù)借殼上市，但這個業(yè)務(wù)緣起可追溯至2002/03年，彼時胡葆森與王石、馮侖去參加日中經(jīng)濟(jì)交流，考察日本的住宅產(chǎn)業(yè)化。

受此啟發(fā)，萬科2003-2004年在東莞開始搞住宅產(chǎn)業(yè)化基地，建業(yè)則低調(diào)積攢，以期厚積薄發(fā)。

談及幾個上市平臺的打造，胡葆森曾表示：“先是有了建業(yè)地產(chǎn)的投資平臺，有了筑友智造平臺，2020年新生活又上市，服務(wù)平臺有了。投資平臺和服務(wù)平臺早就有了，中間的制造環(huán)節(jié)是觀察、思考后將近20年，一直到2019年收購了筑友，在產(chǎn)業(yè)鏈上把這個環(huán)節(jié)補(bǔ)上，打造了從投資到產(chǎn)品制造到收購服務(wù)全產(chǎn)業(yè)鏈。”

胡葆森說，無論是輕資產(chǎn)代建模式，還是住宅產(chǎn)業(yè)化，對行業(yè)發(fā)展規(guī)律的思考，以及發(fā)展模式的研究，實際上都始于20年前。

第三次“婚禮”的正是老胡口中的服務(wù)平臺——建業(yè)新生活。

新冠疫情的出現(xiàn)，使物管行業(yè)的價值被重視，2020年5月，建業(yè)新生活在港交所分拆上市。只是當(dāng)初獲得市場追捧的物管行業(yè)，如今早已進(jìn)入冷靜期。

建業(yè)新生活上市以來股價表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：觀點指數(shù)整理

第四次“婚禮”來到了2021年5月，中原建業(yè)在港交所主板上市，同樣抓住了代建行業(yè)方興未艾的節(jié)點，成為第二家上市代建公司，備受看好。

不過由于分拆動作會將輕資產(chǎn)部分的銷售自建業(yè)地產(chǎn)平臺剝離出來，資本市場因而對建業(yè)地產(chǎn)的估值也打了折扣——中原建業(yè)上市后，估值走勢和建業(yè)新生活的命運大致相同。

中原建業(yè)上市以來股價表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：觀點指數(shù)整理

回顧建業(yè)系四個上市平臺的打造不難發(fā)現(xiàn)，這些業(yè)務(wù)均在“薄雪”階段進(jìn)行了積攢，也基本壓在比較好的時間點上市，收獲了“甜蜜的婚禮”，只是近兩年遭到疫情、水災(zāi)以及房地產(chǎn)行業(yè)下行等多重因素壓身，使“省域化”發(fā)展的建業(yè)難言輕松。

2022年，建業(yè)地產(chǎn)累計取得物業(yè)合同銷售總額240.49億元，同比減少60.0%；總合同銷售建筑面積344.87萬平方米，同比減少為57.8%。2021年，銷售金額同比減幅為12.0%。而當(dāng)年中期，該公司實現(xiàn)收益73.01億元，毛利為5.54億元，毛利率為7.6%，公司權(quán)益持有人應(yīng)占虧損為56.05億元——中期業(yè)績會上，胡葆森說，這是建業(yè)地產(chǎn)創(chuàng)辦三十年第一次出現(xiàn)了經(jīng)營上的虧損。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

筑友智造科技營業(yè)收入繼續(xù)保持較高增速，2021年錄得銷售收入約20.85億港元，同比增長約91.4%；毛利約5.24億港元，同比增加約51.8%；2022年中期銷售收入約8.259億港元，同比增長約39.1%；毛利約1.982億港元，同比增加月16.7%。

受大環(huán)境影響增速已有所回落，同時毛利率自2020年的31.7%下降至2021年25.1%，及至2022年中期的24.0%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

建業(yè)新生活遇到同樣的問題，綜合上市以來的數(shù)據(jù)，近三年營收增幅逐步放緩，2020年中期、2021年中期，該公司營收漲幅分別為56.05%、47.37%，而2022上半年，該公司實現(xiàn)營業(yè)收入15.65億元，同比上漲0.1%。但好在毛利率、凈利潤率沒有隨之下行。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

觀點新媒體查閱中原建業(yè)報告，因受疫情以及行業(yè)影響，2022年上半年收入是3.78億元，同比下降40%；凈利潤2.04億元，同比下降了43%。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

對此，胡葆森曾表示，建業(yè)將采取多種措施，在下半年一定要轉(zhuǎn)虧為盈。中原建業(yè)方面也表態(tài)，下半年業(yè)績相較于上半年會有極大改善、大幅提升。

債務(wù)與平衡

相比業(yè)績，建業(yè)2022年更為要緊的是如何維持自身在資本市場的優(yōu)良信用記錄，而原因在籌備四次“婚禮”的過程中就已開始潛伏。

胡葆森思考轉(zhuǎn)型發(fā)展的同時，也是建業(yè)迅速對接資本市場的開端。

“房地產(chǎn)行業(yè)從2004年9月1號開始進(jìn)入資本紅利階段，土地招拍掛開始，誰跟資本市場對接得早，就能拿到成本更低的資金，才能面對土地招拍掛，才能在這個階段保持高速發(fā)展。”胡葆森回憶這個階段的行業(yè)發(fā)展時曾如此總結(jié)。

“建業(yè)08年上市時，那年銷售才30多億，07年才20多億，06年引入凱德的時候，銷售才十幾億。引入優(yōu)秀楷模就是為了上市，06年10月份和凱德簽訂協(xié)議，08年實現(xiàn)在香港主板上市，這中間用了不到兩年時間。”

上市之后，建業(yè)進(jìn)入了快速發(fā)展階段，從2008年的30多億到2012年的103.5億元，2016年達(dá)到201.5億元，2019年正式突破千億。

老胡說，資本紅利階段，有很多比建業(yè)更快的企業(yè)，頭部企業(yè)在資本紅利階段發(fā)展都非?？?，就是以資本為推手。而2020年開始的“三條紅線”，宣告了資本紅利階段的結(jié)束。

與胡葆森所言一致，在2015年提出新藍(lán)海戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型之后，建業(yè)地產(chǎn)從2015年157.44億元迅速攀升，且僅用四年就從百億躍升至千億，復(fù)合增長率達(dá)約60%。

銷售金額突破千億之外，資產(chǎn)規(guī)模也在2018年已經(jīng)實現(xiàn)千億，而且增長曲線與銷售增長曲線一致，僅用三年就從400億元跨到了1020億元。

備注：2020年及以前，為輕重資產(chǎn)合計銷售額；因中原建業(yè)分拆上市，2021年起為重資產(chǎn)銷售額。

備注：2020年及以前，為輕重資產(chǎn)合計總資產(chǎn)；2021年起為中原建業(yè)分拆后的總資產(chǎn)。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

伴隨業(yè)績同時激增的還有建業(yè)地產(chǎn)的負(fù)債，其中美元優(yōu)先票據(jù)增加尤其明顯。

截至目前，建業(yè)存續(xù)美元債仍有接近130億元。

建業(yè)地產(chǎn)美元優(yōu)先票據(jù)負(fù)債情況

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

中資美元債是地產(chǎn)行業(yè)重要融資渠道之一，這種融資方式在2010年-2012年嶄露頭角，但彼時房企美元債規(guī)模不算太大，基本維持在50-100億美元之間。

2017年，在國內(nèi)去杠桿環(huán)境下，房地產(chǎn)調(diào)控政策密集出臺，融資閥門被關(guān)緊，海外債券的需求量急速增長。根據(jù)光大證券統(tǒng)計，2017年地產(chǎn)美元債發(fā)行規(guī)模大幅攀升至565.43億美元，同比增速高達(dá)260.51%。

建業(yè)地產(chǎn)就是行業(yè)內(nèi)較早涉獵海外債券的企業(yè)之一，且美元債在融資比例中占六成之多。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

不單是建業(yè)地產(chǎn)，2021年8月的《幫扶救援》報告還提到，建業(yè)旗下有四家在香港上市公司（建業(yè)地產(chǎn)、筑友智造、建業(yè)新生活、中原建業(yè)），發(fā)行外債30多億美金，占全省境外上市公司發(fā)行外債的一半左右。

若以2022年中期時間為界，建業(yè)地產(chǎn)存續(xù)的優(yōu)先票據(jù)總計163.27億元，其中還款年期在一年內(nèi)的為53.54億元，一年以上但未超過兩年為59.79億元，兩年以上但未超過五年為49.93億元。

近兩年房地產(chǎn)企業(yè)爆雷的主要導(dǎo)火索就是美元債，經(jīng)過疫情和災(zāi)情之后，建業(yè)《幫扶救援》報告書也將它的隱患顯露了出來：銷售下降、文旅項目受損、市場大跌、美元債高企……

投資者信心難免出現(xiàn)動搖，建業(yè)彼時還出現(xiàn)債股齊跌的現(xiàn)象。

另外，2022年河南房地產(chǎn)市場甚至被業(yè)內(nèi)人士說是“史上最差”一年。河南省統(tǒng)計局發(fā)布2022年全省房地產(chǎn)開發(fā)和銷售情況顯示，2022年1-12月份，全省房地產(chǎn)開發(fā)投資6793.36億元，比上年下降13.7%；其中，住宅投資5802.16億元，下降13.4%。

建業(yè)地產(chǎn)的“省域化”戰(zhàn)略讓這種情況雪上加霜，2022年全年銷售額縮水至240.49億元，同比減少60.0%。

與此同時，市場還不斷傳出建業(yè)爆雷、裁員等消息。

其實在“三道紅線”出臺之后，建業(yè)地產(chǎn)2020年就開始關(guān)注降負(fù)債，并表示，無論是抓回款、促銷售，還是減少拿地、調(diào)整土地結(jié)構(gòu)，對房企而言，2020年目的只有一個——降負(fù)債。

只是之后的大變局讓建業(yè)有點措手不及。

老胡的信用

經(jīng)歷整個行業(yè)的“信用危機(jī)”后，各企業(yè)都在重新思考出路，而建業(yè)首要任務(wù)是確保按期償還債務(wù)，再言發(fā)展。

所以從2021年底調(diào)撥資金償付一筆3.63億美元債之后，建業(yè)2022年還展開了一系列籌資動作。

2022年8月8日晚間，建業(yè)發(fā)布公告稱，公司已全數(shù)償還2022年到期的5億美元6.875%優(yōu)先票據(jù)。該筆美元債如期償還后，建業(yè)地產(chǎn)年內(nèi)到再無到期美元債。

曾有投資人對觀點新媒體透露，在2022年中期業(yè)績會致辭環(huán)節(jié)，胡葆森說到，如果要提建業(yè)的業(yè)績亮點，那就是公司用9個月時間，從去年（2021年）11月8號到今年（2022年）8月8號，如期地償還了9億美金，到今天為止建業(yè)依然保持著三十年來在金融機(jī)構(gòu)零拖欠的記錄，這是公司最大的一個亮點。

要按時償還債務(wù)，就要有足夠或者說恰當(dāng)?shù)默F(xiàn)金流。

為了開源節(jié)流，建業(yè)在2022年開年就著手調(diào)整架構(gòu)，給集團(tuán)“瘦身”——

建業(yè)集團(tuán)該輪組織架構(gòu)調(diào)整，從原先的“集團(tuán)-業(yè)務(wù)集團(tuán)-大區(qū)-城市公司-項目”五級管理變?yōu)?ldquo;集團(tuán)-城市公司/專業(yè)公司-項目公司”三級管理。另建業(yè)控股、地產(chǎn)集團(tuán)總部、中原建業(yè)集團(tuán)總部、新生活集團(tuán)總部及筑友集團(tuán)總部合并為新的集團(tuán)總部，下設(shè)九大業(yè)務(wù)中心。

一份流傳的文件顯示，建業(yè)九大業(yè)務(wù)中心共設(shè)置32個部門、26個組，擬申請408-412個編制，較原有在崗人數(shù)1063人，優(yōu)化編制數(shù)量651個，優(yōu)化比例61.2%——有人將其比喻為一次“抽脂式瘦身”。

作為為數(shù)不多具備投資、制造、售后服務(wù)全產(chǎn)業(yè)鏈上市平臺的公司，建業(yè)協(xié)同作用明顯，但過于重復(fù)與細(xì)分的部門反而增加了溝通壁壘，通過是次組織架構(gòu)調(diào)整，各平臺管理架構(gòu)更加精簡、便利溝通。

胡葆森也表示：“接下來要堅持三個字：少、小、好”，即減少開辟新賽道、不再追求規(guī)模過快增長、把企業(yè)做得越來越好。

與此同時，回流資金最快的手段是出售資產(chǎn)——畢竟當(dāng)時融資政策仍未放松——這也是大多出現(xiàn)流動性風(fēng)險房企的主要籌資路徑。

于是，建業(yè)轉(zhuǎn)讓華誼兄弟電影小鎮(zhèn)、只有河南·戲劇幻城部分股權(quán)。股權(quán)結(jié)構(gòu)變更后，建業(yè)·華誼兄弟電影小鎮(zhèn)由河南文投持股90%，建業(yè)集團(tuán)持股10%。另外，“只有河南·戲劇幻城”由河南文投持股51%，建業(yè)集團(tuán)持股49%。

隨后，建業(yè)集團(tuán)與萬達(dá)集團(tuán)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，擬將全部商業(yè)項目整體出租給萬達(dá)商管或其關(guān)聯(lián)方，萬達(dá)商管將會全面負(fù)責(zé)該等商業(yè)項目的招商、對外租賃、運營和物業(yè)管理。

通過此次合作，建業(yè)地產(chǎn)表示，將極大提高了商業(yè)不動產(chǎn)項目資產(chǎn)運營的效率和收益水平，同時起到了開源節(jié)流、降本增效的財務(wù)效果。與建業(yè)地產(chǎn)一直以來的去庫存、盤活不動產(chǎn)的做法高度一致。

最讓市場矚目的當(dāng)數(shù)轉(zhuǎn)讓29%股權(quán)給河南國企——成為“混改”企業(yè)，是這一年建業(yè)最大的一個調(diào)整或者說是應(yīng)對。

2022年6月1日晚間，兒童節(jié)結(jié)束前夕，建業(yè)地產(chǎn)宣布將29.01%股權(quán)作價6.88億港元出售予河南同晟置業(yè)有限公司。河南省鐵路建設(shè)投資集團(tuán)據(jù)此成為建業(yè)地產(chǎn)第二大股東，交易已于2022年8月5日完成。

這一系列出售資動作，使建業(yè)成功維持了債務(wù)“零拖欠”的紀(jì)錄。

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

目前看來，建業(yè)已經(jīng)成功渡過信用危機(jī)。

在2022年末融資政策“三支箭”陸續(xù)出臺后，建業(yè)總共獲得建行、工行等金融機(jī)構(gòu)的融資授信，不少于250億元。

另一方面，美元債、銷售回款下滑等問題依然存在，而且經(jīng)過一系列資產(chǎn)出售之后，最終歸屬建業(yè)地產(chǎn)的權(quán)益被壓縮，“濕雪”也因此被削薄。

建業(yè)地產(chǎn)股東權(quán)益變化

數(shù)據(jù)來源：企業(yè)公告、觀點指數(shù)整理

雖然如今也開始探索省域化之外的市場，并與陜西榮華等牽手合作，但到目前未見實質(zhì)性進(jìn)展相關(guān)消息，建業(yè)要爬的坡還很長。

長坡薄雪 | 在冬天，如何找到濕雪和一條很長的坡道？